圖：民生(shēng)教育全年業績發布會現場

2018年3月12日，民生(shēng)教育（1569.HK）發布2017全年業績公告。2018年3月13日，民生(shēng)教育舉行全年業績發布會，中(zhōng)天彙富教育基金有幸受邀參加。研究組核心觀點：從全年業績表現看，公司内生(shēng)增長符合預期，外(wài)延并購穩步推進，财務表現穩中(zhōng)有升，建議關注潛在投資(zī)機會。

（1）财務表現：

◆集團2017财年（2017/01/01-2017/12/31）實現收益4.78億元（學費(fèi)4.41億元，住宿費(fèi)0.37億元），同比增長7.4%，增長主要由于集團學生(shēng)入學人數及平均學費(fèi)增加；

◆毛利2.79億元，同比增長7.8%，主要由于招生(shēng)人數及學校利用率上升；

◆年度溢利2.61億元，同比增長4.4%；核心淨溢利（就與集團經營表現無關的項目作出調整後的集團年度溢利）3.10億元，同比增長31.9%，調整項主要包括上市相關開(kāi)支、未變現彙兌虧損/（收益）、購股權開(kāi)支；淨利率54.6%；EBITDA利潤率66.4%。

（2）學校運營情況：

截至2017年12月31日，集團的入學學生(shēng)總人數41,120人，同比增長26.0%；按學校分(fēn)：

◆重慶人文科技學院學生(shēng)人數19,529名，總收入2.67億元，同比增長3.2%；

◆重慶工(gōng)商(shāng)大(dà)學派斯學院（本專科）10,471名，總收入1.35億元，同比增長4.7%；

◆重慶應用技術職業學院2,884名，總收入0.18億元，同比增長27.5%；

◆内蒙古豐州職業學院（青城分(fēn)院）2,288名，總收入0.15億元，同比增長40.0%；

◆重慶電信職業學院5,948名，總收入0.05億元。

（3）外(wài)延擴張情況：

◆截至2017年12月31日，集團共經營五所學校包括：重慶人文科技學院（本專科）、重慶工(gōng)商(shāng)大(dà)學派斯學院（本專科）、重慶應用技術職業學院（專科）、内蒙古豐州職業學院（青城分(fēn)院）（專科）、重慶電信職業學院（專科）。

◆收購的新學校包括：重慶電信職業學院（2018/02/23完成交易）、安徽文達信息工(gōng)程學院（2017/8/30訂立收購協議，目前正在履行審批手續）。此外(wài)，2018年3月12日集團發布公告，拟收購壽光渤海實驗學校。

◆設立新學校包括：樂陵民生(shēng)職業中(zhōng)等專業學校（預期首批學生(shēng)于2018年9月入學）、民生(shēng)樂陵高中(zhōng)（2018/02/12與樂陵政府訂立意向協議），并托管樂陵市職業中(zhōng)等專業學校（公辦中(zhōng)職）。海外(wài)學校的投資(zī)包括新加坡的培根國際學院與香港的香港能仁專上學院。

（4）業績亮點及研究組點評

◆ 公司内生(shēng)增長符合預期：集團現有學校2017年發展穩中(zhōng)有升，學生(shēng)人數增長、學費(fèi)收入及成本結構符合預期。其中(zhōng)重慶人文科技學院、重慶工(gōng)商(shāng)大(dà)學派斯學院作爲集團主要資(zī)産，持續爲集團貢獻穩定利潤；重慶技術職業學院及内蒙古豐州職業學院（青城分(fēn)院）營收增長明顯，集團各學校之間的協同效應得到驗證。公司内生(shēng)增長基本符合預期。

◆ 外(wài)延擴張穩步推進：與其他上市的民辦教育集團不同，民生(shēng)外(wài)延并購擴張采取穩步推進、穩紮穩打的策略，較之其他同業公司相比雖速度稍有偏慢(màn)，公司于2017年12月完成對重慶電信職業學院的并購，另外(wài)安徽文達信息工(gōng)程學院的并購仍在積極推進當中(zhōng)。但考慮到民生(shēng)并購标的資(zī)産相對優質，政府對并購本科學校的審批流程相對複雜(zá)，其并購速度較慢(màn)亦可理解。新建的學校主要聚焦在山東，主要采用與當地政府或學校合作的形式，降低了運營風險。随着公司外(wài)延擴張穩步推進，風險控制較爲到位。

◆ 财務表現穩中(zhōng)有升：集團2017年收入與利潤保持平穩的增長，利潤率水平相對較高，成本結構穩定，現金及現金等價物(wù)超過19億元，财務狀況健康、穩定。大(dà)額現金儲備保證了外(wài)延擴張的可實現性。

◆ 建議關注二級市場潛在投資(zī)機會：學校資(zī)産優質、2017财務表現符合預期，内生(shēng)、外(wài)延擴張可預見性強。集團PE（2018E）爲14.33倍（盈利預測來源于wind統計，市值以2017/12/31收盤價測算），低于行業水平，建議關注。

圖：民生(shēng)教育董事長李學春先生(shēng)（左）與中(zhōng)天彙富合夥人黃罡先生(shēng)（右）合影留念